"Er zijn in de praktijk slechts twee manieren waarop een bullmarkt eindigt: met een ‘Muur’ of met een ‘Dreun’. De Muur betekent dat bullmarkten de ‘Muur van zorgen’ beklimmen totdat er geen zorgen meer over zijn. De Dreun betekent dat ze een klap krijgen als gevolg van een grote negatieve gebeurtenis die niemand zag aankomen en waarmee biljoenen dollars gemoeid zijn ... Houd alleen deze twee zaken in het oog en laat u niet afleiden door allerlei details die niet van belang zijn."
-Ken Fisher, interview Fox Business Network van 18/12/2014
Een bearmarkt (een door kerncijfers veroorzaakte marktdaling van circa 20% of meer over een langere periode) boezemt beleggers over het algemeen angst in. Veel beleggers vrezen immers dat de kans om hun financiële doelstellingen op lange termijn te halen vermindert als ze de volgende bearmarkt niet zien aankomen. Hoewel het achteraf gemakkelijk is om een bearmarkt te identificeren, is het helaas veel moeilijker op het moment dat hij ontstaat. Het komt erop aan de relevante factoren te identificeren en in het oog te houden en tegelijkertijd de discipline op te brengen om u niet door emoties te laten leiden.
Welke signalen kunnen erop wijzen dat er een bearmarkt aan het ontstaan is? Fisher Investments meent dat er slechts twee manieren zijn waarop een bearmarkt kan beginnen:
De meeste bullmarkten eindigen doordat ze uitgeput raken. Dit werd het treffendst beschreven door de legendarische belegger Sir John Templeton: "Bullmarkten worden geboren uit pessimisme, groeien door scepticisme, rijpen door optimisme en sterven aan euforie."
Van bullmarkten wordt vaak gezegd dat ze opklimmen tegen een ‘Muur van zorgen’, waarin veel algemeen gedeelde zorgen de ‘bouwstenen’ vormen. Voorbeelden hiervan uit de huidige bullmarkt die in maart 2009 begon, zijn het conflict tussen Rusland en Oekraïne, ebola, het Brexit-referendum, de Noord-Koreaanse rakettesten en nog veel meer. Figuur 3 toont de ‘Muur van zorgen’ die deze bullmarkt al heeft beklommen. Het feit dat oude zorgen aanhouden en nieuwe zorgen ontstaan, wijst er volgens Fisher Investments op dat deze bullmarkt de Muur nog een stukje verder kan beklimmen.
Figuur 1: De huidige bullmarkt beklimt de spreekwoordelijke ‘Muur van zorgen’
Bron: FactSet, 6/7/2017. Niveau MSCI World Total Return Index (netto) van 31/12/2008-30/6/2017. Weergegeven in USD. Wisselkoersschommelingen tussen de Amerikaanse dollar en de euro kunnen leiden tot hogere of lagere beleggingsrendementen.
Naarmate een bullmarkt op zijn einde loopt, worden er steeds meer zorgen weggewuifd en verschijnen er beleggers met hernieuwd vertrouwen op de aandelenmarkt. Als ten slotte alle zorgen verdwijnen en er geen angst meer is, kunt u daaruit opmaken dat de bovenkant van de Muur is bereikt. Die wordt gekenmerkt door euforie. In dat stadium van een bullmarkt denken beleggers dat de aandelenmarkt voor altijd zal blijven stijgen – "dit keer is het anders". Wanneer het beleggerssentiment euforisch wordt, lost de werkelijkheid de torenhoge verwachtingen niet in en raakt de bullmarkt uitgeput. Dit is hoe bearmarkten over het algemeen beginnen. Bij Fisher Investments denken we dat dit in grote lijnen volgens deze formule gebeurt:
De bearmarkt begint wanneer de bedrijfs- en economische kerncijfers over de hele lijn dalen, maar beleggers euforisch gestemd zijn. Ze wuiven de negatieve factoren weg of merken ze niet eens op. Ze blijven ‘bullish’ en in hun zoektocht naar winst gaan ze door met meer geld op de aandelenmarkt te beleggen.
Soms wordt een bullmarkt gestuit door een onverwachte, onvermijdelijke gebeurtenis die groot genoeg is om het wereldwijde bbp met enkele procentpunten te doen dalen. Dat alleen kan voldoende zijn om een bearmarkt te veroorzaken. Wat bedoelt Fisher Investments precies met een ‘onvermijdelijke gebeurtenis’? Het is een grote, onverwachte en negatieve gebeurtenis die de voor het overige goeddraaiende economie en de bullmarkt een Dreun geeft en op zich volstaat om de bullmarkt de nek om te draaien:
Wees echter wel voorzichtig dat u niet overal Dreunen ontwaart en het voor u steeds moeilijker wordt om ‘bullish’ te zijn. Volgens Fisher Investments is een gebeurtenis pas een Dreun als ze ingrijpend genoeg is om het wereldwijde bbp met enkele biljoenen dollars te doen dalen. Fisher Investments is van mening dat in 2018 een Dreun groter had moeten zijn dan USD 5,1 biljoen om een wereldwijde recessie te kunnen veroorzaken, zijnde de mondiale financiële markten onderuit te halen en een daling van het bbp ten opzichte van 2017 te veroorzaken. (Figuur 2)
Figuur 2: Het inschatten van een Dreun
Bron: bbp-voorspelling (USD, huidig prijsniveau) Internationaal Monetair Fonds (IMF), oktober 2017. Schatting 2018 op basis van de World Economic Outlook van het IMF van oktober 2017 voor de wereldwijde nominale bbp-groei en een groeiraming van 6,4%. Weergegeven in USD.
Laten we dit illustreren aan de hand van de wereldwijde financiële crisis van 2008-2009: Dat was een bearmarkt die volgens Fisher Investments werd veroorzaakt doordat een onverwachte, onvermijdelijke gebeurtenis de toenmalige bullmarkt stuitte en er vroegtijdig een eind aan maakte. De onverwachte, onvermijdelijke gebeurtenis waarover het gaat, was de Amerikaanse verordening US FAS 157* (mark-to-market-accounting) in combinatie met de chaotische reactie van de Amerikaanse regering op de financiële crisis. Deze combinatie veranderde een situatie die anders mogelijk bij een correctie was gebleven (een korte, door het sentiment veroorzaakte daling op de aandelenmarkt van 10 tot 20% die over het algemeen snel wordt gevolgd door een stijging), in een uitgesproken bearmarkt. Het wereldwijde bbp daalde met meer dan USD 3 biljoen (meer dan 5%).** Fisher Investments is van mening dat de bullmarkt een Dreun kreeg door FAS 157 en de onvoorspelbare ingrepen van de regering.
Het kan ten slotte ook gebeuren dat een ‘Muur van zorgen’ en een Dreun samenvallen: dat de Dreun zich voordoet op het moment dat een bullmarkt zijn top bereikt:
*FAS 157 was een boekhoudkundige regel die voorschreef dat zelfs illiquide activa gewaardeerd moesten worden aan de prijs waarvoor ze verkocht zouden worden als ze onmiddellijk verkocht zouden moeten worden (dit wordt ook wel "mark-to-market-accounting" genoemd). Deze prijs was vaak de laatste verkoopprijs van vergelijkbare activa. Bij niet-openbaar of zeer weinig verhandelde activa zonder regelmatige waardering door de markt kan de laatste verkoopprijs niet meer actueel zijn of ver van de actuele waarde liggen. Of de activa zouden bedoeld kunnen zijn om tot de vervaldatum aangehouden te worden. In dat geval zou de actuele marktprijs irrelevant zijn voor hun uiteindelijke waarde, aangezien de huidige marktprijs niet ontvangen zou worden, tenzij de houder gedwongen was onmiddellijk te verkopen. In de eerste maanden van de bearmarkt leidde FAS 157 ertoe dat financiële instellingen gevoelig werden voor negatieve marktvolatiliteit van hun illiquide, niet-openbaar verhandelde posities.
**Bron: FactSet, 12/10/2015. Wereldwijd bbp van 31/12/2008-31/12/2009 volgens gegevens Wereldbank.
