Marktcommentaar

Volatiliteit En Niets Anders Dan Volatiliteit

Als u het woord 'beleggingsrisico' hoort, waar denkt u dan aan? Sommige lezers denken meteen aan volatiliteit.

Voor veel beleggers zijn 'risico' en 'volatiliteit' verwisselbare begrippen. En dat zijn ze vaak ook. Volatiliteit is het risico dat beleggers gedurende kortere periodes meestal het sterkst voelen.

Het kan een bloedstollende ervaring zijn om uw aandelenallocatie – of het nu 100% van uw portefeuille betreft of slechts 10% – in rap tempo met 20% te zien dalen, zoals kan gebeuren bij correcties. En het kan nog erger. Tijdens een grote bearmarkt kan er wel 30%, 40% of meer van de koers afgaan. Uiteindelijk nemen aandelenbeleggers de volatiliteit op de koop toe omdat de financiële theorie zegt (en historische gegevens bevestigen dit) dat ze op de lange termijn profijt trekken van die volatiliteit—meer dan bij andere, minder volatiele activa.

Maar volatiliteit is niet het enige risico waarmee beleggers worden geconfronteerd. Zo denken mensen vaak dat obligaties veiliger zijn. Maar er is geen universeel geaccepteerde, technische definitie van 'veilig'. En geen enkele obligatie is zonder risico. Obligatiebeleggers lopen wanbetalingsrisico—het risico dat de emittent van schuldpapier surseance van betaling aanvraagt of zelfs failliet gaat.

Het vaak veronachtzaamde renterisico

Bovendien lopen obligatiebeleggers renterisico: een stijging of daling van de rente beïnvloedt uw rendement. In een klimaat van dalende rentes kan het voor beleggers lastig zijn om de opbrengsten van vervallende obligaties om te zetten in een belegging met een vergelijkbaar rendement.

Dat is de ene helft van het renterisico. Al geruime tijd zijn de obligatierendementen wereldwijd historisch laag. Figuur 1 toont dat het rendement op Amerikaanse staatsobligaties—de grootste markt voor staatsobligaties ter wereld—sinds 1980 bijna continu is gedaald en historische dieptepunten heeft bereikt.

Figuur 1 - Rente op 10-jarige Amerikaanse Treasuries

Yield Percent Graph

Bron: FactSet, per 18-01-2018. De benchmarkrente op 10-jarige Amerikaanse Treasuries van 31-12-1979 tot 31-12-2017.

Als de rentes laag zijn, betekent dit niet dat ze snel gaan stijgen. De rentes kunnen ook zijwaarts bewegen. Soms dalen ze zelfs nog verder.

Toch zullen de rentetarieven op enig moment weer gaan stijgen, wat de waarde van de obligaties die u nu bezit kan uithollen. Sommige beleggers zeggen wellicht: "Ja, maar ik houd mijn obligaties tot de vervaldatum." Dat kunnen ze misschien wel zeggen, maar tien jaar is een lange tijd. En dertig jaar duurt nog veel langer! En als u moet verkopen, kan zelfs een kleine rentewijziging aanzienlijke invloed hebben op uw rendement. Hoe sterker de rente stijgt, des te lager het totaalrendement. Het renterisico is een reëel risico waar u rekening mee moet houden.

Portefeuillerisico en voedselrisico

Volatiliteit is beslist niet het enige risico waar beleggers mee te maken hebben. Er is inflatierisico, politiek risico, wisselkoersrisico, liquiditeitsrisico, enz.

In 1997 schreef Ken Fisher, de voorzitter en directeur van Fisher Investments Europe, met zijn collega-onderzoeker Meir Statman (hoogleraar financiën op de Glenn Klimek-leerstoel aan de Leavey School of Business van Santa Clara University) een artikel over risico getiteld "The Mean-Variance-Optimization Puzzle: Security Portfolios and Food Portfolios”. Dit artikel werd gepubliceerd in het Financial Analysts Journal.

Het onderzoek liet zien dat de manier waarop mensen denken over voedsel sterke overeenkomsten vertoont met de manier waarop men denkt over beleggen. Wat voedsel betreft, willen mensen meerdere eigenschappen tegelijkertijd. Ze willen niet alleen dat het voedingswaarde heeft—ze willen ook dat het er goed uit ziet en goed smaakt. En ze willen het voedsel eten op het juiste moment van de dag. Zo eet je cornflakes bij het ontbijt, niet 's avonds. En consumenten van voedsel hechten aan uiterlijk. De verpakking is belangrijk.

De eisen die mensen aan voedsel stellen, kunnen snel veranderen. En het risico dat zij ervaren is dat ze niet krijgen (of bang zijn niet te krijgen) wat ze op een bepaald moment willen. Ze denken niet na over de dingen die ze krijgen. Stel dat ze gedwongen zijn om 's avonds cornflakes te eten, omdat er verder niets in huis is. Mensen vinden dat niet prettig, om iets te eten op het (schijnbaar) verkeerde moment van de dag, en ze voelen zich er vaak wat dwaas onder. Maar ze zullen het de volgende dag niet toegeven op het werk! Dit zijn twee risico's. En toch staan ze er niet bij stil dat er een behoefte wordt vervuld, namelijk de behoefte aan voedsel.

Wat heeft dit met beleggen te maken? Net als met eten, ervaren mensen die beleggen het als een risico dat ze op een bepaald moment niet krijgen wat ze willen—even afgezien van of aan andere doelstellingen wordt voldaan. Beleggers kunnen bijvoorbeeld zoiets zeggen als: "Ik wil geen neerwaartse volatiliteit!" Ze ervaren volatiliteit en willen er tegen beschermd worden. Als de aandelenkoersen voortdurend blijven stijgen, kunnen ze het gevoel krijgen dat ze de boot missen en niet mee profiteren—en de boot missen wordt als een ander soort risico ervaren.

Kansen mislopen

Dit risico wordt aangeduid met de term opportuniteitskosten—het risico dat u acties onderneemt, of juist niet onderneemt, en daardoor een lager rendement behaalt dan u anders gehad zou hebben. En dit risico kan veel impact hebben.

Stel, u heeft een langere beleggingshorizon, maar u maakt zich vooral zorgen over kortetermijnvolatiliteit en niet over andere vormen van risico. In dat geval besluit u wellicht een te groot deel van uw portefeuille te beleggen in vastrentende waarden, terwijl dat niet in overeenstemming is met uw langetermijndoelstellingen. Op de langere termijn bezien behaalt u door uw geringe investering in aandelen waarschijnlijk een lager rendement en vergroot u de kans dat uw resultaten achterblijven bij uw langetermijndoelstellingen—mogelijk zelfs in ruime mate.

Dit kan uiterst pijnlijk zijn. Vooral als u afhankelijk bent van uw portefeuille voor de financiering van uw pensioen. Als u uitgaat van een bepaalde inkomstenstroom, maar uw portefeuille is gedurende lange tijd onderhevig aan opportuniteitskosten, zult u mogelijk uw uitgaven moeten terugschroeven.

Het probleem met opportuniteitskosten is dat het nadelige effect ervan lang onopgemerkt kan blijven. U heeft waarschijnlijk een tijdshorizon van twintig of dertig jaar—of misschien wel meer! Als u over twintig jaar terugkijkt en ontdekt dat u feitelijk een gemiddeld jaarrendement van 9% of 10% had moeten behalen, maar dat uw portefeuille met lagere kortetermijnvolatiliteit veel minder opleverde, dan is dat een hard gelag en is het waarschijnlijk te laat om er nog iets aan te doen. Als u twintig jaar lang een te laag rendement heeft behaald, is het moeilijk (zo niet onmogelijk) om dat goed te maken—vooral als u nu liquide middelen nodig heeft. Om de kans te verkleinen dat u te snel zonder geld komt te zitten, moet u wellicht uw uitgaven terugschroeven. En dat is vaak niet eenvoudig als u op een hoger inkomen had gerekend—vooral als u al met pensioen bent of bijna met pensioen gaat—en helemaal als uw partner ook op dat inkomen rekende. Dat is moeilijk te verkroppen, en nog moeilijker uit te leggen aan uw partner.

Toch denken de meeste beleggers waarschijnlijk niet veel na over opportuniteitskosten. Doorgaans niet. Het wordt vaak een punt van zorg als de bullmarkt al een tijdje voortduurt en valt meestal samen met extreem optimisme of zelfs euforie. Zo waren beleggers uit alle delen van de wereld eind 1999 en in 2000 op zoek naar de volgende grote goudmijn. Door de hoge rendementen die in de jaren negentig van de vorige eeuw waren behaald, leek het (al te) eenvoudig om hoge rendementen met aandelen te behalen. Vele beleggers verhoogden het risicoprofiel van hun portefeuille door te sterk in te zetten op technologieaandelen—de toonaangevende sector in die tijd. En u weet hoe dat is afgelopen.

Waar beleggers zich doorgaans het meest op richten is volatiliteit en minder (of helemaal niet) op opportuniteitskosten. Waarom wordt dit zeer reële risico vaak van ondergeschikt belang geacht? Warren Buffett populariseerde het gezegde: "Wees hebzuchtig als anderen angstig zijn, en angstig als anderen hebzuchtig zijn." Onze hersenen hebben zich in de loop van duizenden jaren zodanig ontwikkeld dat we instinctief eerder bang zijn voor verliezen dan dat we genieten van het vooruitzicht op winst. En volgens ons hebben beleggers de neiging bullmarkten in twijfel te trekken als ze aan de gang zijn.

Dat is tegenstrijdig! En toch zullen de meeste mensen gemiddeld genomen beamen dat beleggers doorgaans optimistisch zijn wanneer ze pessimistisch zouden moeten zijn, en omgekeerd. Dus als aandelen van  alle kalenderjaren met circa 72% stijgen, zullen mensen gewoon vaker pessimistisch zijn dan niet—en zullen ze de opportuniteitskosten als risico onderschatten.

Doe het niet. Volatiliteit is een belangrijk risico, maar niet het enige. Voor veel beleggers met een lange tijdshorizon kan het onderschatten van het opportuniteitsrisico op de lange termijn desastreuzer zijn.

Beleggen op de beurs brengt het risico van verlies met zich mee en er is geen garantie dat het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk terugbetaald zal worden. Rendement uit het verleden biedt geen garantie voor toekomstig rendement en is daar geen betrouwbare indicatie van. De waarde van het kapitaal en de opbrengsten van de beleggingen volgen de schommelingen van de wereldwijde aandelenmarkten en van de internationale wisselkoersen.

Beleggen in aandelen brengt risico's met zich mee. Er kan niet worden gegarandeerd dat het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk wordt terugbetaald. De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. Het rendement kan door internationale valutaschommelingen hoger of lager uitvallen. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst.

[i] Bron: FactSet, per 2/1/2018. Rendement MSCI World Index en MSCI EMU Financials Index met netto-dividenden, 31/12/2016 – 31/12/2017.