Amerikaanse kiezers hebben gesproken

Laat u niet meezuigen in de mediahype rondom de verkiezing van president Trump. Haal in plaats daarvan even rustig adem en kijk naar de feiten.

Noot van de redactie: Aangezien politieke voorkeur tot gevaarlijke beleggingsfouten leidt, is ons politieke commentaar niet gebonden aan een bepaalde partij of ideologie. Wij hebben geen voorkeur voor een bepaalde politieke partij of kandidaat en onze politieke analyses richten zich uitsluitend op de mogelijke gevolgen voor de markt.

Het volk heeft zijn mening kenbaar gemaakt, Hillary Clinton heeft de handdoek in de ring gegooid en Donald Trump wordt de volgende president van de Verenigde Staten. Over het volgende bestaat meer zekerheid: De Republikeinen behouden beide kamers van het Congres; mogelijk met zo'n vijf zetels minder (maar misschien ook niet). Futures op de S&P 500 zijn in de loop van de verkiezingsnacht sterk gedaald. Maar geen paniek: De volatiliteit op korte termijn is normaal en ook deze ontwikkeling zal naar verwachting voorbijgaan. En rond middernacht (PST, tijdzone westkust Verenigde Staten) hadden de markten het eerder op de avond geleden verlies zelfs weer gedeeltelijk goedgemaakt. Marktbewegingen zijn meestal gebaseerd op de kloof tussen realiteit en verwachtingen. Men is bang voor de verkiezingsbeloftes van Trump, maar de beloftes van politici worden zelden waargemaakt Aangezien Trump minder ver zal gaan dan mensen vrezen, verwachten we dat de markten opgelucht adem kunnen halen. Een Trump die minder ver gaat dan men vreest, zou naar ons idee in 2017 een positieve verrassing voor de markten kunnen betekenen.

De theatrale reacties van dinsdagavond doen ons denken aan het Brexit-referendum: Net als toen zijn de ware verliezers ook dit keer de opiniepeilers, de media en de politieke deskundigen, die dachten dat de peilingen onfeilbaar waren. De meeste markten sloten op maandag af met een positieve trend voor de S&P 500 en een niet eerder vertoonde kapitaalinstroom naar de grootste in de VS genoteerde Mexicaanse ETF. Dit wees erop dat Clinton zou winnen – net zoals de stijging van Britse aandelen op 23 juni, de dag van de Brexit, leek te wijzen op een overwinning van het Remain-kamp. Toen het Leave-kamp aan de winnende hand bleek naarmate meer stemmen waren geteld, vielen het pond en aandelenfutures terug – net zoals de futures op de S&P 500 dinsdagavond, toen een overwinning van Trump dichterbij kwam, terugvielen. Tijdens de eerste twee beursdagen na het Brexit-referendum daalden de aandelen wereldwijd met 7,1% en moesten de Britse markten 5,6% inleveren.ⁱ Maar op de derde dag keerde het tij. Beleggers die hun prognoses en beslissingen op peilingen hadden gebaseerd, kwamen over hun schrik heen en de aandelenmarkten herstelden zich. Het zou ons niks verbazen als zich nu weer een dergelijke daling zou voordoen – volatiliteit vanwege een onverwachte uitslag die de meeste beleggers niet zint – en ook die ontwikkeling zal voorbijgaan. De eerste reacties na de Brexit gaven geen indicatie over hoe de zaken er uiteindelijk voor zouden staan. Hetzelfde geldt voor de eerste reacties na de overwinning van Trump. De markten zullen zich aanpassen en gewoon verder gaan. Hoe meer de markten begrijpen dat Trump niet alles kan doen wat hij zegt, hoe tevredener ze zullen zijn.

Verwachtingen vs. realiteit en een beetje geschiedenis

Hoewel politiek niet de enige factor is – en voor voorspellingen over factoren met betrekking tot de economie en het sentiment is het te vroeg – zou de politiek volgend jaar een positieve invloed moeten hebben op aandelenkoersen omdat de markten op de overwinning van Trump reageren zoals ze normaal gesproken op een overwinning van de Democraten reageren.

Als een Democraat de verkiezingen wint, ligt historisch gezien het rendement in het verkiezingsjaar onder het gemiddelde – sinds 1928 slechts 7,4% – en hoger in het jaar waarin de nieuwe president in functie treedt, gemiddeld 16,2%.ⁱⁱ Als de Republikeinen winnen, geldt het tegenovergestelde – een hoger rendement in het verkiezingsjaar (gemiddeld 15,5%) en een lager rendement in het jaar daarop (0,7%).ⁱⁱⁱ Naar onze mening komt dit vooral doordat presidenten de neiging hebben hun verkiezingsbeloftes niet waar te maken. Democraten voeren meestal ondernemersonvriendelijke campagnes die beleggers de stuipen op het lijf jagen. Vervolgens halen de markten opgelucht adem, als duidelijk wordt dat dergelijke beloftes meestal niet worden waargemaakt. Ze doen water bij de wijn omdat ze hun herverkiezingscampagne al in hun achterhoofd hebben en de steun van de Independents (partijloze kiezers) willen behouden, of hun plannen worden geblokkeerd door het Congres. Republikeinen daarentegen doen meestal ondernemersvriendelijke beloftes die bij een overwinning voor een positief sentiment zorgen, maar stellen beleggers het jaar daarop teleur als blijkt dat ook zij bitter weinig voor elkaar kunnen krijgen.

Trump is op z'n zachtst gezegd geen doorsnee-Republikein. De meeste van zijn verkiezingsbeloftes zijn niet bepaald 'marktvriendelijk'. Het Amerikaanse bedrijfsleven wordt bloednerveus van zijn handelsbelemmerende plannen. Geen van de CEO's uit de Fortune 100 heeft hem gesteund. Er verschenen regelmatig vijandige opiniestukken in de Wall Street Journal. Zijn verlaging van de winstbelasting ziet er misschien ondernemersvriendelijk uit, totdat je erachter komt dat hij de uitgestelde belasting op buitenlandse winsten van Amerikaanse bedrijven wil afschaffen en deze direct wil belasten. De meeste beleggers werden er niet vrolijk van en vreesden het ergste – net zoals ze dat gewend zijn als er een Democraat president wordt.

Daardoor bereiken de verwachtingen een absoluut dieptepunt, wat gunstig is voor aandelen. Er is maar weinig voor nodig om de markten weer een positieve verrassing te bezorgen – een Trump die als president minder voor elkaar krijgt dan werd gevreesd en het minder slecht doet dan werd gevreesd, is al genoeg. Als de markten een ramp verwachten, geeft alles wat minder rampzalig is een gevoel van opluchting, en opluchting leidt tot rally's. De rendementen van dit jaar zijn volledig gebaseerd op de vrees voor een bepaalde verkiezingsuitslag. We denken dan ook dat de markten een fors stijgingspotentieel hebben als zich in 2017 positieve politieke verrassingen voordoen.

Figuur 1: Historisch overzicht van het rendement bij een Democratische president

Bron: Global Financial Data, per 04/11/2016.

Blokkering door het Congres

Het klinkt misschien raar dat we verwachten dat een Congres met een Republikeinse meerderheid het beleid van de president gaat blokkeren. Maar het blokkeren door het Congres van het beleid van een president hoeft zich niet te beperken tot de gebruikelijk strijd tussen de politieke partijen. Met Trump kunnen we een zeldzamere vorm verwachten: het beleid van een president uit eigen gelederen blokkeren.

Heel wat Republikeinse congresleden hebben meegedaan aan de #NeverTrump-beweging. Een aantal van hen heeft geweigerd hem te steunen. Sommigen hebben openlijk gezegd dat ze op Hillary Clinton zouden stemmen. Trump vergeet dat soort dingen niet. Iedereen die tijdens de campagne op voet van oorlog met hem leefde, zal dat ook in het Congres doen. Ze zullen misschien een vrije val maken in de hiërarchie van de Republikeinse Partij, maar wel terugvechten. Ze zullen zich nog altijd kunnen beroepen op hun verkiezing en zeggen: "Kom nou, de kiezers hebben voor mij en mijn ideeën gekozen, dus ik doe geen stap terug – I'll trump Trump (ik ga Trump aftroeven)." Dit blok zal naar verwachting een machtig tegenwicht vormen binnen de Republikeinse Partij.

We kunnen dus wel stellen dat de Republikeinen niet over een meerderheid zonder dissidenten beschikken. Zelfs als alle #NeverTrumpers zich opeens achter 'The Donald' zouden scharen en alles wat hij zegt voor zoete koek zouden slikken, zouden de Democraten ieder radicaal wetsvoorstel om zeep kunnen helpen door het debat tot in het oneindige voort te zetten.

Bovendien heeft Trump niet overtuigend gewonnen. Hoe disproportioneel het kiescollege er ook uit mag zien, iedereen die dinsdagavond lang is opgebleven weet dat het krap was. Amerika heeft niet duidelijk voor een bepaalde richting gekozen – het was geen verpletterende overwinning à la Reagan of Obama. Het was een nek-aan-nekrace tussen kiezers uit stedelijke en uit landelijke gebieden, net als de Brexit.

Ronald Reagan zei ooit eens dat een president het echt goed heeft gedaan als hij drie of vier initiatieven er doorheen krijgt – en dan hebben we het over hele populaire jongens met een ruime meerderheid en meesters in de achterkamerpolitiek. Als ze over minder kwaliteiten beschikken, minder steun hebben of hun politieke energie verspillen aan ruzie en interne partijconflicten, krijgen ze minder voor elkaar. President Obama beschikte de eerste twee jaar over een enorme Democratische meerderheid en kreeg er slechts twee wetten doorheen – Dodd-Frank en de Affordable Care Act – en in beide gevallen moest er heel wat water bij de wijn worden gedaan ten opzichte van de oorspronkelijke voorstellen. Vanwege de krappe Republikeinse meerderheid en de weerstand binnen zijn eigen partij zal Trump als president waarschijnlijk nog minder voor elkaar krijgen.

Overschat de politiek van een president niet

Het is van essentieel belang dat u het presidentschap niet overschat in uw marktvooruitzichten. De politiek is slechts één factor die de vraag naar aandelen bepaalt. De andere zijn de economie en het sentiment. Amerika vertegenwoordigt bovendien niet meer dan ongeveer 25% van het wereldwijde BBP, dus de maatregelen van de Amerikaanse regering reiken niet ver genoeg om de wereldeconomie eenzijdig te kunnen beïnvloeden. Veel mensen overschatten ook het vermogen van de president om eenzijdig veranderingen door te voeren. De grondwet beperkt zijn macht en eist dat het Congres moet instemmen met de meeste besluiten op het gebied van belasting, uitgaven en wetgeving. Het handelsbeleid is een soort joker, aangezien het Congres enige beslissingsbevoegdheid aan de president heeft overgedragen, maar dat is nog geen reden om nu bearish te zijn. Al heel lang slaan Amerikaanse presidenten tijdens hun campagne handelsonvriendelijke taal uit, om vervolgens rechtsomkeer te maken als ze in functie zijn. Bill Clinton voerde campagne tegen NAFTA, maar zette er wel zijn handtekening onder. Hetzelfde geldt voor Barack Obama en de vrijhandelsverdragen met Zuid-Korea en Colombia. Het dreigen met invoerheffingen tegen China vanwege valutamanipulatie en het dumpen van gesubsidieerde exportproducten komt steevast terug in iedere campagne, maar niemand voert dit dreigement uit.

De kans is groot dat Trump met zijn beloftes op het gebied van handel vastloopt op de politieke realiteit. Juridisch gezien heeft hij misschien het recht om de VS uit NAFTA te halen. Maar het zou een vreemde stap zijn, waarmee hij zich zou vervreemden van alle werknemers in de dienstverlening, de logistiek en de detailhandel, die hun baan te danken hebben aan NAFTA. Vergeet niet dat tijdens de eerste ambtstermijn het doel van iedere president zijn eigen herverkiezing is. Al het andere is daaraan ondergeschikt. Met andere woorden: Kijk naar wat hij doet, niet naar wat hij zegt.

De uitvoerende macht kan uitvoerende maatregelen nemen en wijzigingen aanbrengen in de regelgeving, maar deze hebben een beperkt bereik en kunnen via de rechter worden aangevochten. Dit wordt duidelijk geïllustreerd door twee besluiten uit juni. Het eerste was afkomstig van het ministerie van Binnenlandse Zaken en ging over het fracken op federaal grondgebied en de andere van president Obama, die wilde voorkomen dat bepaalde illegale immigranten het land zouden worden uitgezet. In beide gevallen werden de besluiten van de federale overheid door diverse staten aangevochten op basis van de grondwet. De rechter gaf ze gelijk. Of we het nu leuk vinden of niet, de wet is de wet. Niemand staat boven de wet. Dat zal ook langzaam doordringen tot de markten. Hoewel velen ongelukkig zijn met de uitslag van de presidentsverkiezingen (en anderen juist blij), moeten we het volgende onthouden: Het is maar één stem die van invloed is op een derde van de Amerikaanse regering, die één van de drie bepalende factoren is die van invloed zijn op een kwart van het wereldwijde bbp. De president is niet de alfa en de omega van alles.