Om du köper mediernas vanligaste version, då gjorde Europeiska centralbankens chef Mario Draghi ett oerhört viktigt uttalande den 26 oktober. Banken meddelade då att den kommer att göra en gradvis nedtrappning av sina månatliga stödköp, från den nuvarande takten på 60 miljarder euro till 30 miljarder euro i månaden i början av januari 2018. Men banken sade även att stödköpsprogrammet kommer att förlängas så att det inte längre tar slut i januari utan fortsätter till september 2018. Medierna hängde dessutom upp sig på en del luddiga och vaga uttryck [i] i Draghis yttrande som antydde att den framtida policyn skulle bli (med amerikanska Federal Reserves uttryck) databeroende.[ii] Aktiekurserna steg, vilket medierna tolkade som att marknaderna firade den ”tillmötesgående” inledningen av Europeiska centralbankens nedtrappning av stödköpen. Detta gör oss något perplexa. Vi har aldrig trott att Europeiska centralbankens nedtrappning av stödköpen skulle vara något negativt – den som tror det har, enligt vår åsikt, helt missförstått resultatet av stödköpen. Dessutom kom nyheten redan för elva månader sedan. Detta är alltså inget nytt. Europeiska centralbanken gjorde samma sak i december förra året – men den gången förnekade banken att det handlade om en nedtrappning av stödköpen, vilket de inte gjorde nu.
Det finns två anledningar till att nedtrappningen av stödköpen inte fick – och inte heller borde ha fått – aktiekurserna att sjunka. För det första: Europeiska centralbanken meddelade denna åtgärd flera månader tidigare. Marknaderna sitter inte och väntar på policymeddelanden innan de börjar agera – marknaderna försöker istället förutsäga dem. Det faktum att Europeiska centralbanken gjorde något de tidigare antytt att de skulle göra gjorde det hela till en icke-nyhet. För det andra: Enligt vår mening utgjorde stödköpen aldrig det stöd för aktiemarknaderna eller ekonomin som många trodde. Även om centralbankernas personal talade väl om denna ”stimulans” lade den i själva verket sordin på utlåningen. Bankerna lånar med kort ränta, lånar ut med lång ränta och gör sin vinst på skillnaden däremellan (det så kallade spreadet). Stödköpens långsiktiga obligationsköp pressade ned avkastningen. De korta räntorna var redan rekordlåga och stödköpen minskade gapet mellan de två. Mindre lönsam utlåning resulterade i minskad utlåning. Folk svarar på de incitament man ger dem.
Vid det här laget skulle man kunna tro att de flesta borde ha fattat att rädslan för avtrappningen av stödköpen är missriktad. Vi har redan sett hur man i USA inte bara trappade ned stödköpen (genom att minska mängden obligationsköp per månad) utan till och med började avveckla dem långsamt.[iii] Detta orsakade inte någon panik; utlåningen tog fart, ekonomin växte och aktiekurserna steg. Samma sak hände i Storbritannien. Japans stödköp har också (i all tysthet) minskat på sistone, även om chefen för Japans centralbank, Haruhiko Kuroda, inte kallat det en nedtrappning.
Men om du behöver ännu mer bevis kan du helt enkelt ta en titt på... tro’t eller ej... Europeiska centralbanken själv. I december förra året meddelade Draghi ett mycket liknande program som gick ut på att minska takten och förlänga programmet. Man skar då ned stödköpen från 80 miljarder euro till 60 miljarder euro i månaden, samtidigt som man förlängde programmet från mars 2017 till januari 2018. Det var ju så vi kom fram till den takt som Europeiska centralbanken nu valt att trappa ned! Men ingen kallade det för en nedtrappning. Varför? Det finns ingen väsentlig eller faktisk skillnad gentemot den tidigare omgången. Oavsett vilket så innebär det att Europeiska centralbankens balansräkning kommer att växa litet långsammare. Det är inte den position man intar – det ”databeroende” språket är mer eller mindre standardspråk för centralbanker. När Federal Reserve meddelade sin nedtrappning av stödköpen i december 2013 försäkrade banken att ”penningpolitiken inte följde någon förutbestämd bana”. Chefen för Fed, Ben Bernanke, använde aldrig ordet ”nedtrappning”, vare sig när han meddelade denna policy eller antydde den.
Vi kan bara se en enda anledning till detta: Mario Draghi förnekade stenhårt att åtgärden i december förra året var en nedtrappning och insisterade att uttrycket betydde att man ”minskade till noll”. Men detta verkar inte vara den gängse definitionen av uttrycket. Han hävdade inte heller att dagens åtgärd innebär en minskning till noll – glöm inte att hans policy är databeroende! Medias teorier om att vi nått en stor milstolpe i form av en första nedtrappning av stödköpen stämmer alltså inte med fakta – och de hänger verkligen på att Draghi inte fortsätter att blåneka till att den nuvarande åtgärden är en nedtrappning.
Men, som sagt – vi har aldrig trott att en nedtrappning av stödköpen skulle vara negativt för marknaderna. Men när det gäller de stora rubrikerna är det blotta faktum att någon vägrar använda ett visst ord, som de som jobbar på centralbankerna aldrig har använt historiskt sett, ett mycket svagt argument.
[i] ”Skulle utsikterna bli mindre gynnsamma eller om de finansiella förutsättningarna visar sig oförenliga med den fortsatta utvecklingen mot en varaktig justering av inflationsbanan är ECB-rådet redo att utöka APP-programmet vad gäller storlek och/eller varaktighet.” Källa: ECB.
[ii] I princip betyder detta, ”Vi får se. Det beror på vår möjligen partiska syn på dåliga data som kanske eller kanske inte faktiskt påverkar inflationen, ett nyckelmått som vi enligt lag är ålagda att hantera.”
[iii] Långsamt.
Vi har aldrig trott att Europeiska centralbankens nedtrappning av stödköpen skulle vara något negativt – den som tror det har, enligt vår åsikt, helt missförstått resultatet av stödköpen.
